Bienvenue dans cette douzième édition d’Investi! Aujourd’hui, nous continuons notre série sur les bases de l’analyse quantitative de business. Au programme, un épisode assez « défensif » puisque nous nous concentrerons sur la solidité financière de l’entreprise.
Pour rappel, voici ce que nous avons déjà abordé (ou allons aborder) au cours des épisodes de cette série:
- Comment lire un rapport annuel.
- La croissance de la société.
- La rentabilité de l’entreprise.
- La solidité financière de la compagnie.
C’est parti.
Pourquoi avoir des fondations solides
Un bel édifice a toujours besoin de fondations solides. Il en va de même pour les entreprises.
L’essentiel à comprendre de la solidité financière est que lorsqu’une entreprise augmente sa dette, elle augmente ses coûts fixes en pourcentage des coûts totaux. Les années où les affaires sont bonnes, une entreprise dont les coûts fixes sont élevés peut être extrêmement rentable, car une fois ces coûts couverts, toutes les ventes supplémentaires réalisées par l’entreprise se retrouvent directement dans le résultat net. En revanche, lorsque les affaires sont mauvaises, les coûts fixes de la dette font dégringoler encore plus les bénéfices.
Regarde l’effet de la dette sur la volatilité des bénéfices de la société fictive ABC. Avec plus de dettes, les bénéfices d’ABC fluctuent beaucoup : Ils augmentent plus quand tout va bien et baissent plus quand tout va mal.
Avec un financement prudent, une hausse des ventes de 20% se traduit en hausse des bénéfices de 25%. De même, une baisse des ventes de 20% déclenche une baisse des bénéfices de 25%.
En revanche, avec un endettement plus excessif, la même variation de plus ou moins 20% du chiffre d’affaire est amplifiée: dans l’exemple, les bénéfices grimpent de 50% ou fondent de 50%… La solidité financière de l’entreprise peut vite devenir précaire!
Cas 1: Financement Prudent
| ABC Inc : Un financement prudent avec un peu de dette | 2021 |
|---|---|
| Chiffre d’affaire | 5’000 |
| Résultat d’exploitation | 1’000 |
| Moins: dépenses d’intérêts | 200 |
| Résultat avant impôt | 800 |
| Moins : Impôt sur le résultat (21%) | 168 |
| Résultat net | 632 |
| Scénarios fictifs pour 2022: | Bonne année (hausse de 20% des ventes ) | Mauvaise année (baisse de 20% des ventes) |
|---|---|---|
| Chiffre d’affaire | 6’000 | 4’000 |
| Résultat d’exploitation | 1’200 | 800 |
| Moins : dépenses d’intérêts | 200 | 200 |
| Résultat avant impôt | 1000 | 600 |
| Moins : Impôt sur le résultat (21%) | 210 | 126 |
| Résultat net | 790 | 474 |
| Impact | Hausse des profits de 25% | Baisse des profits de 25% |
Cas 2: Financement agressif
| ABC Inc : Un financement agressif avec beaucoup de dette | 2021 |
|---|---|
| Chiffre d’affaire | 5’000 |
| Résultat d’exploitation | 1’000 |
| Moins: dépenses d’intérêts | 600 |
| Résultat avant impôt | 400 |
| Moins : Impôt sur le résultat (21%) | 84 |
| Résultat net | 316 |
| Scénarios fictifs pour 2022: | Bonne année (hausse de 20% des ventes ) | Mauvaise année (baisse de 20% des ventes) |
|---|---|---|
| Chiffre d’affaire | 6’000 | 4’000 |
| Résultat d’exploitation | 1’200 | 800 |
| Moins : dépenses d’intérêts | 600 | 600 |
| Résultat avant impôt | 600 | 200 |
| Moins : Impôt sur le résultat (21%) | 126 | 42 |
| Résultat net | 474 | 158 |
| Impact | Hausse des profits de 50% | Baisse des profits de 50% |
Dans le pire des cas, l’endettement est si élevé que le chiffre d’affaire ne parvient pas à payer l’intérêt de la dette et la compagnie ne peut pas se refinancer. La société est alors obligée de faire faillite. Ses actions ne valent plus rien.
Les ratios utiles pour calculer la solidité financière
Une mesure courante de l’effet de levier est simplement le ratio de levier financier que nous avons utilisé pour calculer le ROE (voir l’édition sur la rentabilité), égal aux actifs divisés par les capitaux propres. Pense à l’effet de levier financier comme à une hypothèque – un acheteur qui verse un acompte de 20 000 € sur une maison de 100 000 € a un ratio de levier financier de 5. Pour chaque euro de fonds propres, l’acheteur dispose de 5 € d’actifs.
Il en va de même pour les entreprises. En 2021, Air Liquide avait un levier financier de 2.09, ce qui signifie que pour chaque dollar de capitaux propres, l’entreprise avait 2.09 dollars d’actifs totaux. Un ratio de levier financier de 2.09 est assez conservateur, même pour une entreprise à croissance rapide. C’est lorsque nous voyons des ratios de 4, 5, ou plus que les entreprises commencent à devenir vraiment risquées. Il y a certes toujours des exceptions. Mais si tu commences à voir un ratio élevé, il faut passer du temps pour pouvoir vérifier que ce n’est pas dangereux à long terme pour l’entreprise.
Dette par rapport aux fonds propres (Debt to Equity)
C’est exactement ce qu’il semble être : la dette à long terme divisée par les capitaux propres. C’est un peu comme le ratio de levier financier, sauf qu’il est plus étroitement axé sur le montant de la dette à long terme de l’entreprise par dollar de capitaux propres.
Couverture des intérêts (Times interest earned)
Celui-ci demande un peu plus de travail de calcul, mais il en vaut la peine. Prends le bénéfice avant impôt et ajoute les charges d’intérêts – tu obtiens ainsi le bénéfice avant intérêts et impôts (Earnings before interest and taxes, EBIT). Divise ensuite l’EBIT par les dépenses d’intérêts et tu sauras combien de fois (d’où le nom) l’entreprise aurait pu payer les intérêts sur sa dette. Plus l’entreprise peut payer ses intérêts, moins elle risque de rencontrer des difficultés en cas de baisse inattendue de ses bénéfices.
Prenons l’exemple de Lowe’s, la chaîne américaine de magasins de bricolage. Tu trouveras son rapport annuel 2021 ici. Nous ajoutons 885 millions de dollars d’intérêts à 11,2 milliards de dollars de bénéfices avant impôts pour obtenir 12.09 milliards de dollars d’EBIT, et nous divisons 12.09 milliards de dollars par les 885 millions de dollars d’intérêts pour obtenir une couverture des intérêts de 13.66. En d’autres termes, Lowe’s a gagné suffisamment d’argent en 2021 pour couvrir 13.66 fois ses obligations en matière d’intérêts, ce qui est une marge très solide.
Exemple: Couverture des intétêts de Lowe’s
| Lowe’s Companies: Compte de résultat partiel (en millions de dollars) | 2021 |
|---|---|
| Chiffre d’affaire | 96’250 |
| Coût des produits vendus | 64’194 |
| Marge Brute | 32’056 |
| Frais généraux et administratifs | 18’301 |
| Depreciation | 1’662 |
| Dépenses d’intérêt | 885 |
| Dépenses totales | 85’042 |
| Résultat avant impôt | 11’208 |
| Impôt sur le résultat | 2’766 |
| Résultat net | 8’442 |
Il est difficile de dire précisément jusqu’à quel niveau cette mesure peut descendre avant que tu ne t’inquiètes, mais plus elle est élevée, mieux c’est. Il est préférable d’obtenir une couverture des intérêts plus élevé pour une entreprise dont l’activité est plus volatile que pour une entreprise dont le secteur est plus stable. N’oublie pas d’examiner la tendance de la couverture des intérêts au fil du temps, et tu seras en mesure de voir si l’entreprise devient plus risquée – la couverture des intérêt baisse – ou si sa santé financière s’améliore.
Certains voudront utiliser une autre variante pour calculer la couverture des intérêts. Je vois aussi très souvent des gens utiliser l’EBITDA (earnings before interest, tax, depreciation and amortization) à la place de l’EBIT. La grosse différence est que l’EBITDA ne prends pas en compte les dépenses de maintenance pour couvrir la dépréciation des actifs de l’entreprise. Certes, l’EBITDA est le cash « brut » que peut générer les opérations du business. Mais privilégier le remboursement de la dette à la maintenance des opérations est un indicateur que la santé de l’entreprise est déjà en déclin et que si on doit en arriver là, autant ne pas investir au départ…
Ratio de liquidité relative et ratio de fond de roulement (Current and Quick Ratios)
Le ratio de liquidité relative (actif à court terme divisé par le passif à court terme) indique simplement le niveau de liquidité d’une entreprise – en d’autres termes, le montant des liquidités qu’elle pourrait réunir si elle devait absolument rembourser son passif en une seule fois. Un ratio faible signifie que l’entreprise pourrait ne pas être en mesure de trouver suffisamment de liquidités pour faire face à ses obligations à court terme, ce qui l’obligerait à rechercher un financement extérieur ou à détourner le résultat d’exploitation pour payer ces obligations. En règle générale, un ratio de liquidité générale de 1,5 ou plus signifie que l’entreprise devrait être en mesure de répondre à ses besoins opérationnels sans trop de problèmes.
Malheureusement, certains actifs circulants – tels que les stocks – peuvent avoir une valeur inférieure à celle qu’ils ont dans le bilan. Imagine que tu essaies de vendre de vieux PCs ou des vêtements à la mode de l’année dernière pour générer des liquidités – il est peu probable que tu reçoives un montant proche de celui que tu as payé pour ces articles).
Il existe donc un test encore plus conservateur de la liquidité d’une entreprise, le ratio de fond de roulement, qui correspond simplement à l’actif à court terme moins les stocks divisé par le passif à court terme. Ce ratio est particulièrement utile pour les entreprises manufacturières et les détaillants, car ces deux types d’entreprises ont tendance à immobiliser une grande partie de leurs liquidités dans les stocks. En général, un ratio rapide supérieur à 1 place une entreprise en bonne position, mais il faut toujours regarder les autres entreprises du même secteur pour être sûr.
Conclusion
C’est tout pour aujourd’hui. On a pu voir que l’endettement d’une compagnie influe sur sa solidité financière de deux manières:
- Elle amplifie les gains comme les pertes de la société. Un financement agressif dans un business cyclique est très dangereux.
- Si la société n’est pas en mesure de payer ses intérêts ou de se refinancer, elle fera faillite.
Il existe plusieurs ratios pour se faire une idée de la solidité de l’entreprise: ratio de levier financier, ratio de dettes aux fonds propres, couverture des intérêts, etc. Chacun apporte un point de vue différent de la compagnie, mais la démarche est toujours la même. Tu veux que ces ratios soient loin de la zone rouge, et surtout tu ne veux pas voir une tendance qui se détériore au fil du temps.
À la semaine prochaine pour une nouvelle édition!
